In data 8 ottobre 2025 il Consiglio dei Ministri ha approvato, in esame preliminare, lo schema di decreto legislativo recante attuazione della delega di cui all’art. 19 della legge 5 marzo 2024 n. 21 (la c.d. “Legge Capitali”) per la riforma delle disposizioni in materia di mercati dei capitali recate dal decreto legislativo 24 febbraio 1998, n. 58 (“TUF”) e delle disposizioni in materia di società di capitali contenute nel Codice Civile, nonché per la modifica di ulteriori disposizioni vigenti, al fine di assicurarne il miglior coordinamento (nel seguito, lo “Schema di Decreto”).
Tra le modifiche introdotte, lo Schema di Decreto aggiunge alle strutture tipiche del risparmio gestito quella delle società di partenariato, ispirate ai modelli di limited partnership diffusi in altri ordinamenti europei (Francia, Germania, Lussemburgo), con l’obbiettivo di incentivare gli investimenti di lungo periodo nell’ambito del private equity e del venture capital.
Le società di partenariato saranno organismi chiusi, riservati a investitori professionali o a soggetti dotati di adeguate conoscenze ed elevate capacità finanziarie, interessati a investire in imprese caratterizzate da un elevato profilo di rischio e da significative prospettive di crescita. Tali investimenti potranno riguardare startup o imprese innovative non quotate nelle fasi di avvio o di sviluppo (seed, early stage), nonché società non quotate già operative e più mature, nell’ambito delle più tradizionali operazioni di private equity.
Cenni sui modelli di limited partnership estere
Nel mercato americano e britannico, il veicolo più diffuso è costituito dai cosiddetti “PE fund” e “VC Fund”, che si basano entrambi sulla soluzione della Limited Partnership. Nella Limited Partnership sono presenti due tipologie di partner, con una proporzione che è generalmente 99 e 1.
I Limited Partners, in quanto meri investitori, rispondono delle obbligazioni sociali nei limiti del capitale conferito, mentre i General Partners svolgono funzioni gestorie e assumono una responsabilità illimitata. A fronte dell’attività di gestione e dei maggiori obblighi assunti, i General Partners percepiscono una management fee quale remunerazione dell’attività gestoria, nonché un carried interest, quale componente variabile e subordinata ai risultati dell’investimento. Si noti che usualmente i General Partners operano attraverso una Management Company che, giuridicamente, rappresenta una Limited Liability Partnership.
In Francia è stata adottata una soluzione analoga con la Loi n. 2015-990 del 6 agosto 2015 (c.d. “Loi Macron”), che ha introdotto la Société de Libre Partenariat (SLP), veicolo giuridicamente riconducibile alla société en commandite spéciale, ma strutturato per operare come una limited partnership di matrice anglosassone, destinata in particolare all’utilizzo nel private equity e negli investimenti alternativi.
Un’impostazione analoga si riscontra in Germania con riferimento alle Kommanditgesellschaften (KG), con la precisazione che tali entità, in quanto società di persone disciplinate dal Handelsgesetzbuch, non costituiscono di per sé veicoli di investimento “investment-ready”. Le KG possono tuttavia assumere una funzione di veicolo di investimento se inserite all’interno di una struttura regolamentare appropriata, ad esempio mediante la qualificazione come Alternative Investment Fund (AIF) ai sensi della normativa tedesca e dell’AIFMD.
Infine, un altro esempio di rilievo è riscontrabile in Lussemburgo, dove veicoli quali la Société en Commandite Spéciale (SCSp) – e, in misura analoga, la Société en Commandite Simple (SCS) – rappresentano forme giuridiche di diritto societario prive, in quanto tali, di una disciplina finanziaria, che diventano veicoli di investimento solo attraverso l’inquadramento regolamentare e l’assoggettamento alla normativa applicabile.
Caratteristiche
In base allo Schema di Decreto, le società di partenariato “italiane” saranno caratterizzate dalla distinzione tra investitori-accomandanti e general partners-accomandatari, per rispondere all’esigenza di separare la funzione di apporto di capitale da quella di gestione.
Il modello in oggetto può essere visto come un ibrido tra la forma giuridica della SICAF e quella della SGR.
Come nelle SICAF, nelle società di partenariato gli investitori, in quanto soci, possono assumere rilevanti decisioni societarie. Inoltre, l’ampia autonomia statuaria in materia patrimoniale consente alla società di partenariato di modulare le forme di raccolta e di investimento alle esigenze degli investitori. Per contro, la forma dell’accomandita assicura ai gestori (general partners) di queste società la necessaria autonomia dagli investitori (limited partners), avvicinando in qualche misura il modello delle società di partenariato a quello delle SGR.
In base alle novità introdotte dallo Schema di Decreto, le società di partenariato:
- rientrano tra gli OICR italiani chiusi e, qualora autorizzate e operanti in autogestione, sono qualificate come soggetti abilitati e gestori autorizzati ai fini dell’applicazione della disciplina in materia di gestione collettiva del risparmio (v. nuova lettera i-quater.1] dell’art. 1, comma 1, TUF);
- assumono la forma di società in accomandita per azioni (S.a.p.a.) e hanno quale oggetto sociale esclusivo l’investimento collettivo del patrimonio nelle attività di private equity e venture capital;
- prevedono un capitale sociale minimo di Euro 50.000 (la Banca d’Italia può stabilire requisiti patrimoniali addizionali);
- possono istituire comparti;
- assumendo la forma delle S.a.p.a., si caratterizzano per un modello di governance articolato in assemblea dei soci, consiglio di amministrazione e collegio sindacale, garantendo ai soci accomandanti diritti corporativi funzionali al presidio dell’investimento e a un controllo più diretto sulla gestione della società.
Si noti che, alla luce della nuova lettera i-quater.6) dell’art. 1, comma 1, TUF gli investimenti oggetto delle società di partenariato sono quelli “in imprese non quotate mediante strumenti di capitale, di debito o altre forme similari, includendo anche investimenti successivi all’eventuale quotazione delle imprese”.
Tale specificazione implica il mantenimento delle partecipazioni anche nella fase post-quotazione, in coerenza con l’obiettivo di sostenere nel lungo periodo i progetti imprenditoriali rivelatisi di successo.
Gestione
Coerentemente con il modello già previsto per le SICAF, la società di partenariato può essere strutturata in gestione interna o in gestione esterna.
(i) Nel caso di gestione interna, la società di partenariato assume essa stessa la qualifica di gestore dell’OICR e, in funzione delle masse gestite, opera come GEFIA autorizzato ovvero come GEFIA sotto soglia registrato, ai sensi dell’art. 35-quaterdecies TUF.
(ii) Nel caso di gestione esterna, la società di partenariato opera come OICR di tipo societario in gestione esterna, affidando la gestione a un gestore autorizzato ai sensi dell’art. 35 TUF, senza necessità di una propria autonoma autorizzazione come gestore.
Le società di partenariato che operano come GEFIA sotto soglia registrati, ai fini dell’iscrizione nel relativo registro, sono tenute a rispettare i requisiti organizzativi e prudenziali previsti per le SGR, fatti salvi gli adattamenti e le specificità previsti dalla disciplina di attuazione.
In base all’art. 11 dello Schema di Decreto, le nuove disposizioni troveranno applicazione decorsi nove mesi dall’entrata in vigore delle modifiche al TUF, termine entro il quale dovranno essere adottate le disposizioni secondarie di attuazione e completati gli interventi di adeguamento degli albi e dei registri di vigilanza.
A partire da tale momento sarà possibile procedere alla costituzione delle società di partenariato, restando ferma la facoltà della Banca d’Italia di emanare, ove ne ravvisi l’esigenza, ulteriori disposizioni attuative o di coordinamento
Profili operativi
La società di partenariato colma un gap strutturale dell’ordinamento italiano, introducendo un veicolo assimilabile, per logica economico-funzionale, alle limited partnership anglosassoni o alle SCSp lussemburghesi.
Ciò consentirà di ridurre la dipendenza da strutture estere per fondi di private equity, venture capital e private debt da parte di realtà di investimento locali.
Le società di partenariato italiane, pur essendo pensate per maggiore flessibilità, restano parzialmente ancorate a un regime di vigilanza e autorizzazione (v. art. 35-novies.2, TUF per quelle in gestione interna), che potrebbe risultare più complesso e meno snello rispetto a strutture come, ad esempio, la SCSp lussemburghese.
Ferma restando l’evoluzione legislativa tuttora in corso, su cui torneremo in argomento, l’effettiva efficacia della disciplina dipenderà dalla completezza e adeguatezza della normativa secondaria e dei regolamenti attuativi, nonché dalla capacità del quadro normativo in via di definizione di intercettare le esigenze degli investitori professionali esteri, abituati a standard europei ormai consolidati.
Contenuto a cura di Avv. Claudio Bonora e Avv. Marco Mancinelli
